申請上市期間的媒體溝通策略：避免被視為「推銷」的界線
2025年4月，香港交易所（HKEX）刊發了《有關首次公開招股申請人的媒體溝通及相關資訊提供的指引》（HKEX-GL115-25），明確將申請人於上市申請期內進行的「媒體溝通」活動納入監管視野。該指引直接回應了近年市場上多宗申請人在遞交A1表格後，透過媒體專訪、新聞稿或社交媒體發布財務預測或業務前景，導致上市審批受阻的案例。根據該指引，任何被港交所上市科認定為「旨在推廣或宣傳上市申請」的公開言論，均可能觸發《上市規則》第9.09(1)條及第9A.02條（針對SPAC）關於「資訊不當披露」的審查，嚴重者可能導致申請被視為「無效」或須重新提交。對於正在籌劃上市的高管、保薦人及法律顧問而言，如何在合規框架內管理媒體曝光，已從「最佳實踐」升級為「強制性合規要求」。
監管框架的邊界：從「靜默期」到「動態審查」
港交所並未採用美國證交會（SEC）式的強制「靜默期」（quiet period）條文，而是透過《上市規則》第9.09(1)條及《指引》HKEX-GL115-25建立了一套「基於原則的動態審查機制」。該機制的核心在於：申請人及其董事、高級管理層、保薦人及法律顧問，在遞交A1表格後至上市委員會聆訊前，不得發布任何可能被合理理解為「旨在為上市申請造勢」的資訊。
禁止的具體行為類型
根據HKEX-GL115-25第3.2段，以下行為被明確列為高風險：
- 發布未經審計的財務預測：即使內容與招股章程（prospectus）草案一致，只要未經審計委員會及申報會計師確認，即屬違規。
- 接受媒體專訪討論業務前景：包括但不限於報章、電視、網絡媒體及社交媒體直播。2024年一家生物科技公司（案例編號：HKEX-DEC-2024-03）因CEO在財經頻道接受專訪時提及「預期2025年營收增長50%」，導致上市申請被暫停審批三個月。
- 於社交媒體發布「里程碑」式更新：如「即將掛牌上市」、「已通過聯交所審批」等字眼。2023年一家消費品公司（HKEX-DEC-2023-07）因在LinkedIn發布「我們已提交上市申請，期待與投資者見面」，被要求撤回並重新提交A1表格。
合規的例外情況
指引亦列明若干不構成「推銷」的溝通類型：
- 回應監管機構或交易所的查詢：必須僅限於事實陳述，且不得主動擴展內容。
- 發布法定公告：如根據《公司（清盤及雜項條文）條例》（第32章）第342C條要求發布的招股章程補充文件。
- 回應市場謠言：僅限於「確認」或「否認」特定事實，不得附加任何評價或預測。港交所2025年3月的一份上市決策（HKEX-LD-2025-01）明確指出，回應時若使用「我們對業務前景充滿信心」等表述，即構成違規。
媒體策略的合規重構：從「被動防禦」到「主動管控」
面對日趨嚴格的監管環境，企業需要將媒體溝通策略從「上市前公關活動」重新定義為「合規管控流程」。這要求保薦人團隊、法律顧問及公關顧問在上市申請期內建立一套標準操作程序（SOP），涵蓋所有對外溝通的審批與記錄。
建立內部審批閘門（Gatekeeper）機制
最有效的合規措施是設立「單一發言人制度」，並將所有對外溝通（包括內部員工郵件、投資者關係網站更新、社交媒體發布）納入保薦人及法律顧問的預審範圍。具體操作包括：
- 指定一名董事或公司秘書為唯一授權發言人，並向其提供港交所指引的培訓。該發言人應精通《上市規則》第9.09條及HKEX-GL115-25的具體條文。
- 所有新聞稿、媒體採訪提綱、社交媒體帖子必須在發布前至少兩個工作日提交保薦人審閱。保薦人需書面確認內容不觸及「推銷」邊界。
- 建立溝通日誌：記錄每一次媒體接觸的內容、對象、時間及審批結果，以備上市科查閱。港交所2024年對一家地產公司的聆訊中，曾要求申請人提交過去六個月內的所有媒體溝通記錄（HKEX-DEC-2024-11）。
媒體採訪的「紅線」清單
任何媒體採訪，即使主題與上市無直接關聯（如行業趨勢、公司歷史），亦需遵循以下紅線：
- 不得提及上市時間表：包括「我們計劃於X月掛牌」、「正在等待監管批准」等。
- 不得討論估值或集資額：包括「我們預計集資X億」、「市盈率目標為X倍」。
- 不得比較同業上市公司：如「我們的增長率是XX公司的兩倍」。
- 不得引用招股章程內容：除非該內容已於港交所披露易網站（HKEXnews）正式發布。
一個合規的媒體回應範例是：「根據公司政策，我們無法對上市申請的進展或業務前景作出評論。所有相關資訊將於適當時候透過港交所披露易公布。」
跨市場比較：香港與其他主要市場的差異
香港的媒體溝通監管框架與美國、中國內地及新加坡存在顯著差異。理解這些差異有助於擬上市公司，尤其是那些同時在多個市場籌劃上市的企業，避免合規陷阱。
美國SEC的「靜默期」與港交所的「動態審查」
美國《1933年證券法》第5條及SEC規則134、135、163等條文，為IPO申請人設定了嚴格的「靜默期」。該靜默期從申請人與承銷商達成初步協議時開始，直至招股章程生效後25天結束。期間，申請人只能發布「普通業務過程中的事實性資訊」。相比之下，港交所的「動態審查」更為靈活，但也更不確定——其判斷標準是「合理投資者會否將該溝通理解為推銷上市申請」，而非單純的時間節點。這意味著，即使申請人已撤回申請或聆訊被延後，若其發布的資訊仍被視為「為未來上市鋪路」，同樣可能觸發審查。
中國內地證監會的「預披露」制度
中國內地證監會（CSRC）要求IPO申請人在預披露階段（即遞交申請後）發布詳細的招股說明書申報稿，並在指定媒體上進行公示。這一制度實際上鼓勵一定程度的資訊公開，但嚴格禁止「誤導性陳述」或「誇大宣傳」。香港則無類似的強制預披露要求，申請人可選擇在A1表格提交後不公開招股章程草案，直至上市委員會聆訊前。這使得香港申請人擁有更大的資訊控制權，但也意味著任何自願公開的資訊都將受到更嚴格的審查。
新加坡交易所（SGX）的「合規聲明」機制
新加坡交易所要求申請人及其顧問在上市申請期內簽署一份「合規聲明」，確認所有對外溝通已獲審批。SGX的監管重點在於「一致性」——即申請人發布的資訊必須與招股章程內容一致，不得存在矛盾。香港的監管則更關注「意圖」——即資訊是否旨在影響投資者對上市申請的判斷。這使得香港的審查更具主觀性，對申請人的合規意識要求更高。
實務案例與監管後果分析
從港交所上市科及上市委員會的公開決策中，可以歸納出媒體溝通違規的典型後果及應對路徑。
案例一：生物科技公司CEO專訪（HKEX-DEC-2024-03）
2024年，一家處於臨床階段的生物科技公司在遞交A1表格後，其CEO接受一家財經媒體專訪。訪談中，CEO被問及「公司何時能實現盈利」，他回答：「我們預計在主要藥物獲批後，2025年營收可達5億港元，並在2026年轉虧為盈。」該言論被港交所上市科認定為「未經審計的財務預測」，違反《上市規則》第9.09(1)條。後果：上市申請被暫停審批三個月，申請人須重新提交經審計的財務預測及招股章程補充文件，並支付額外法律及會計費用約300萬港元。
案例二：消費品公司社交媒體發文（HKEX-DEC-2023-07）
2023年，一家消費品公司的創始人在其個人LinkedIn帳戶發布：「我們已正式向港交所提交上市申請，期待與全球投資者分享我們的增長故事。」該帖子被港交所上市科透過自動監控系統發現。後果：港交所要求申請人撤回該帖子，並發布澄清公告，說明「上市申請仍在審批中，最終時間表尚未確定」。此外，申請人被要求重新提交A1表格，並在重新提交時附上一份「媒體溝通合規聲明」，由保薦人及法律顧問簽署。整個過程導致上市時間延誤約四個月。
監管後果的層級
根據HKEX-GL115-25第5.1至5.5段，違規的後果可分為三個層級：
- 輕微違規（如發布非實質性資訊）：港交所可能發出書面警告，要求申請人立即撤回相關內容，並在招股章程中補充披露。
- 中度違規（如發布未經審計的財務預測）：上市申請可能被暫停審批，申請人須重新提交文件，並支付額外費用。
- 嚴重違規（如故意誤導投資者或多次違規）：上市申請可能被視為「無效」，申請人須撤回申請並等待至少六個月後方可重新提交。
結論與行動建議
對於擬上市公司及其顧問團隊而言，上市申請期內的媒體溝通並非「可有可無的公關活動」，而是直接影響上市成敗的合規事項。港交所的監管框架雖然靈活，但違規的代價——時間延誤、成本增加、聲譽受損——遠超任何短期媒體曝光所能帶來的效益。
以下為三項具體行動建議：
- 在遞交A1表格前，由保薦人及法律顧問為全體董事、高級管理層及公關團隊提供一次針對HKEX-GL115-25的強制性培訓，並簽署合規確認書。
- 建立一套涵蓋所有對外溝通渠道（包括社交媒體、內部通訊、投資者會議）的預審SOP，確保任何內容在發布前至少獲得保薦人的書面批准。
- 指定一名公司秘書或合規官為「媒體溝通合規官」，負責監控所有公開言論，並在發現潛在違規時立即啟動補救程序，包括發布澄清公告及主動向港交所報告。