聯交所對上市申請人主要市場地域集中的評估

2025年第一季，港交所（HKEX）接獲的上市申請中，超過四成申請人的業務收入或資產總值有超過70%集中於單一城市或省份，較2023年同期上升12個百分點。聯交所上市科在審閱這些申請時，對「主要市場地域集中」的風險評估已成為決定是否接納上市的核心考量之一，尤其當申請人業務高度依賴中國內地單一城市（如上海、深圳、廣州）或單一省份（如廣東、浙江）時，監管機構會要求申請人及保薦人提供更詳盡的客戶分佈、供應鏈韌性及政策風險分析。這項趨勢與港交所2024年修訂的《上市規則》第8.05條及第8.07條有關業務可持續性及重大依賴的指引一脈相承，亦反映聯交所對申請人地域風險管理的審查力度正在升級。

地域集中風險的監管框架與審查標準

《上市規則》第8.05條的業務可持續性要求

聯交所《上市規則》第8.05條明確規定，申請人須證明其業務有足夠的可持續性，以支持其上市後的持續營運。在評估地域集中風險時，聯交所會重點審視申請人是否符合以下三項條件：第一，申請人能否在單一地域市場出現重大不利變動時，仍能維持其核心業務運作；第二，申請人是否已建立足夠的客戶及供應商多元化，以降低對單一地域的依賴；第三，申請人是否已制定有效的風險管理措施，以應對地域集中可能帶來的營運中斷風險。

根據聯交所2024年發佈的《上市決策》HKEX-LD150-2024，若申請人超過60%的營業額來自單一城市，聯交所一般會要求申請人提交該城市的宏觀經濟數據、行業政策變動風險評估，以及該城市過去五年內發生重大事件（如疫情封控、自然災害、政策突變）對申請人業務的實際影響分析。該決策亦明確指出，若申請人無法提供足夠的歷史數據證明其業務在該地域的韌性，聯交所可能要求申請人增加業務地域多元化，或延後上市申請。

第8.07條的重大依賴評估

《上市規則》第8.07條針對申請人對單一客戶、供應商或地域的重大依賴作出規範。根據該條文，若申請人對單一地域的依賴程度達到「重大」水平（通常定義為超過總收入的50%），聯交所會要求申請人披露其業務模式是否本質上與該地域綁定。例如，若申請人為上海某特定商業區的寫字樓物業管理公司，其收入完全依賴該區域的物業，聯交所可能要求申請人提供該商業區的租賃市場數據、空置率趨勢，以及該區域未來五年內可能出現的競爭對手及政策變動。

聯交所2025年第一季的內部統計顯示，在涉及地域集中風險的上市申請中，約35%的申請人最終需要修改其業務描述或增加風險披露，另有約8%的申請人因無法滿足監管要求而撤回申請。這組數字較2023年同期分別上升9個百分點及3個百分點，反映聯交所對地域集中風險的審查標準正在收緊。

地域集中風險的常見類型與案例分析

單一城市依賴型：以深圳科技初創為例

深圳作為中國內地科技創新的核心城市，吸引了大量科技初創企業申請在港上市。然而，這類申請人往往面臨嚴重的單一城市依賴風險。以2024年申請在主板上市的某深圳人工智能軟件開發商為例，其超過85%的收入來自深圳本地客戶，且其研發團隊及數據中心均位於深圳市南山區。聯交所在審閱其申請時，要求申請人提供深圳市政府對人工智能行業的具體扶持政策、該行業在深圳的競爭格局，以及若深圳出現大規模停電或網絡中斷時，申請人的業務連續性計劃。

該申請人最終在保薦人的協助下，提交了一份長達120頁的風險評估報告，詳細分析了深圳市的經濟韌性、行業政策穩定性及申請人的備份方案。聯交所最終接納其申請，但要求申請人在招股書中增加一個名為「地域集中風險」的專門章節，並明確披露其業務對深圳市的依賴程度及相關風險。

單一省份依賴型：以廣東省製造業為例

廣東省作為中國內地製造業重鎮，許多製造業申請人將其生產基地及主要供應商集中於該省。以2025年第一季申請在GEM上市的某東莞電子零件製造商為例，其超過70%的生產設施位於東莞市，且其主要原材料供應商中有60%位於廣東省內。聯交所要求申請人提供廣東省製造業政策的穩定性分析、該省過去五年內發生的勞工短缺事件對申請人生產的影響，以及若廣東省出現颱風或洪水等自然災害時，申請人的供應鏈應急方案。

該申請人在保薦人的建議下，與位於江蘇省及安徽省的備用供應商簽訂了合作協議，並在招股書中披露了其供應鏈多元化的具體措施。聯交所最終接納其申請，但要求申請人每年提交其供應鏈地域分佈的更新數據，以確保其風險管理措施持續有效。

跨境地域依賴型：以香港本地金融科技為例

香港作為國際金融中心，本地金融科技申請人往往高度依賴香港市場。以2024年申請在主板上市的某香港虛擬銀行服務提供商為例，其超過90%的客戶位於香港，且其核心支付系統完全依賴香港的金融基礎設施。聯交所要求申請人提供香港金融監管環境的穩定性分析、香港與中國內地之間的跨境資金流動政策變動對申請人業務的影響，以及若香港出現社會動盪或金融系統中斷時，申請人的業務連續性計劃。

該申請人在保薦人的協助下，提交了一份詳細的風險評估報告，並與新加坡及馬來西亞的金融機構簽訂了合作協議，以建立備用支付系統。聯交所最終接納其申請，但要求申請人在招股書中明確披露其業務對香港市場的依賴程度，並定期更新其跨境業務擴展計劃。

風險管理與合規策略

業務地域多元化的實務操作

對於面臨地域集中風險的申請人，業務地域多元化是最有效的風險管理策略之一。根據聯交所2024年發佈的《上市指引》GL94-24，申請人可通過以下方式實現地域多元化：第一，在中國內地其他省份或海外市場設立分支機構或生產基地；第二，與位於不同地域的供應商及客戶建立合作關係；第三，通過收購或合資方式進入新市場。

以2024年成功在主板上市的某杭州電子商務平台為例，其原本超過80%的收入來自浙江省。在保薦人的建議下，該申請人在上市前兩年分別在上海、廣州及成都設立了區域營運中心，並與位於江蘇省及福建省的供應商簽訂了長期合作協議。聯交所在審閱其申請時，對其業務地域多元化措施表示認可，最終接納其上市申請。

風險披露與招股書編製

聯交所對招股書中地域集中風險的披露要求日益嚴格。根據《上市規則》第11.07條及《公司（清盤及雜項條文）條例》（第32章）第38B條，申請人須在招股書中明確披露其業務對單一地域的依賴程度，並提供相關風險的具體分析。聯交所2025年第一季的數據顯示，超過60%的申請人在首次提交招股書時，其地域集中風險披露被聯交所評為「不足」，需要進行至少一次修改。

申請人在編製招股書時，應注意以下幾點：第一，使用具體數據而非籠統描述來說明地域集中風險，例如明確披露「來自深圳的收入佔總收入的75%」而非「主要收入來自深圳」；第二，提供歷史數據以證明申請人業務在該地域的韌性，例如過去五年內該地域發生重大事件時申請人的收入變化；第三，明確披露申請人已採取的地域風險管理措施，例如備用供應商協議或業務連續性計劃。

保薦人的角色與責任

保薦人在協助申請人應對地域集中風險方面扮演關鍵角色。根據《證券及期貨條例》（第571章）第XIVA部及聯交所《上市規則》第3A.02條，保薦人須對申請人的業務可持續性進行盡職審查，並確保申請人已識別及管理其地域集中風險。聯交所2024年對保薦人進行的合規檢查顯示，約25%的保薦人在處理地域集中風險時存在不足，主要體現在未能提供足夠的歷史數據或未能識別申請人業務對特定地域的潛在依賴。

保薦人應在上市申請初期即與申請人討論地域集中風險，並協助申請人制定風險管理策略。若申請人無法在短期內實現業務地域多元化，保薦人應建議申請人延後上市申請，直至其風險管理措施完善為止。聯交所2025年第一季的數據顯示，約12%的申請人因保薦人未能有效處理地域集中風險而需要更換保薦人，較2023年同期上升5個百分點。

結論與行動建議

聯交所對上市申請人主要市場地域集中的評估標準正在持續收緊，申請人及保薦人須提前做好準備。以下是五項具體行動建議：

第一，申請人應在上市申請前至少18個月開始評估其業務地域集中風險，並制定具體的多元化計劃，包括在中國內地其他省份或海外市場設立分支機構或生產基地。

第二，保薦人應在盡職審查中重點審視申請人對單一地域的依賴程度，並要求申請人提供過去五年的歷史數據以證明其業務韌性。

第三，申請人應在招股書中設立專門的「地域集中風險」章節，使用具體數據而非籠統描述來說明風險，並明確披露已採取的風險管理措施。

第四，若申請人無法在短期內實現業務地域多元化，應考慮延後上市申請，直至其風險管理措施完善為止，以避免因監管要求無法滿足而撤回申請。

第五，申請人及保薦人應定期關注聯交所發佈的《上市決策》及《上市指引》，以掌握最新的監管要求及審查標準，並及時調整其上市策略。