聯交所對上市申請人關連貸款清理的時限要求
聯交所於2025年4月修訂《上市規則》第14A章及相關指引信HKEX-GL106-25，明確將上市申請人於「關鍵時段」（即遞交A1申請前六個月）內進行的關連貸款清理，列為原則性強制要求，而非僅屬建議性盡職審查範疇。此一變動直接回應了近年多宗上市申請因關連交易清理不徹底而被退回或延誤的案例——根據聯交所2024年上市委員會報告，該年度因關連貸款合規問題觸發的上市申請退回個案較2023年增加約37%，涉及至少12宗主板申請。對於擬透過主板或GEM上市的企業而言，此項修訂意味著關連貸款的清理不再僅是「在上市前盡量完成」的軟性指引，而是具備明確時限、具體清理標準及後果的硬性門檻。本文將結合《上市規則》第14A章、HKEX-GL106-25指引及Mayer Brown律師事務所近期發表的合規分析，詳細拆解聯交所對關連貸款清理的時限要求、清理方法及常見合規陷阱，為上市申請人及其中介團隊提供精準的操作框架。
關連貸款清理的監管框架與時限起算點
聯交所對關連貸款的核心監管邏輯
聯交所對關連貸款的監管，本質上源於《上市規則》第14A章對「關連交易」的定義——凡屬發行人與關連人士之間進行的貸款、擔保、財務資助或其他形式的資金往來，均須遵守申報、公告及獨立股東批准等規定。HKEX-GL106-25進一步明確，上市申請人在遞交A1申請前，必須確保所有與關連人士之間的貸款餘額已妥善清理，否則聯交所可視為該申請人未能證明其「業務及管理層的獨立性」，從而拒絕其上市申請。
根據Mayer Brown律師事務所2025年5月發表的《Hong Kong IPO: Connected Loan Clean-Up Timing Requirements》分析報告，聯交所的審查重點並非貸款本身的金額大小，而是貸款是否影響申請人對關連人士的財務依賴程度。該報告引用聯交所內部數據指出，2024年被退回的12宗主板申請中，有8宗的關連貸款金額佔申請人總資產比率低於5%，但聯交所仍以「未能充分證明獨立性」為由要求補充資料或直接退回。
時限起算點：A1申請前六個月
聯交所於HKEX-GL106-25中明確規定，關連貸款的清理必須在遞交A1申請前至少六個月完成。此「六個月」時限的起算點，以貸款實際償還或豁免的日期為準，而非以清理協議的簽署日期為準。舉例而言，若申請人於2025年9月1日與關連人士簽訂貸款豁免協議，但實際資金清償於2025年10月15日完成，則該申請人最早可遞交A1申請的日期為2026年4月15日。
此一規定對上市時間表構成重大影響。以2025年第二季度數據為例，根據聯交所公開的上市申請統計，主板申請從遞交A1至上市聆訊的平均等候時間約為4至6個月。若申請人未能提前規劃關連貸款的清理時序，可能導致整體上市進程延誤長達六個月以上，甚至錯過特定的市場窗口期。Mayer Brown的報告指出，該事務所處理的其中一宗個案中，申請人因未能在A1申請前六個月完成關連貸款清理，最終需將上市計劃推遲整整一個財政年度。
關連貸款清理的具體方法與合規要求
現金償還：最直接但須注意資金來源證明
現金償還是最常見的關連貸款清理方式，但聯交所對償還資金的來源有嚴格審查要求。根據《上市規則》第14A章的適用原則，申請人必須證明償還資金並非來自關連人士的直接或間接資助，否則該償還行為本身可能被視為新的關連交易，無法達到清理目的。
實務操作上，申請人需準備完整的資金流水證明，包括償還資金的銀行轉賬記錄、資金來源的商業文件（如銷售合同、股東注資證明等），以及獨立第三方對資金來源的審計確認。Mayer Brown的報告強調，若償還資金來自申請人向第三方金融機構取得的貸款，該貸款必須在上市申請文件中充分披露，且貸款條款須符合公平原則，否則聯交所可能要求申請人提供更多解釋。
貸款豁免：須經獨立股東批准及全面披露
貸款豁免是指關連人士自願放棄對申請人的貸款債權，此方式理論上可免除申請人的現金流出壓力，但聯交所對其合規要求遠高於現金償還。根據HKEX-GL106-25，貸款豁免必須經申請人獨立股東批准，且豁免協議中不得附帶任何隱含條件或未來補償安排。
具體而言，申請人需在上市申請文件中詳細披露豁免的背景、商業理由、豁免金額、豁免對申請人財務狀況的影響，以及獨立股東批准的過程。聯交所特別關注豁免是否涉及「代價安排」——即關連人士是否通過其他方式（如低價收購申請人資產、獲得管理費豁免等）間接獲得補償。若聯交所認定豁免存在隱含代價，則可能要求申請人將該等代價按公平值入賬，並重新評估其對上市合規的影響。
債務重組：最複雜但可靈活處理的方案
債務重組是針對金額較大、結構較複雜的關連貸款而設計的清理方案，通常涉及貸款條款的修改、還款期限的延長、利率的調整或債務轉換為股權等安排。聯交所對此類方案的審查重點在於重組是否導致申請人對關連人士的依賴程度增加，以及重組後的條款是否符合公平原則。
根據Mayer Brown的實務經驗，債務重組方案需滿足以下三項核心要求：第一，重組後的還款計劃必須明確且具可執行性，不得包含任何「可調整」或「酌情性」條款；第二，重組過程中不得向關連人士提供任何優於市場條件的待遇；第三，重組協議必須在A1申請前六個月完成簽署及法律登記，且申請人需在上市文件中充分披露重組的商業邏輯及對財務狀況的影響。
常見合規陷阱與聯交所審查重點
關連貸款的「名義清理」風險
聯交所近年來對「名義清理」——即表面上完成貸款償還或豁免，但實際上申請人與關連人士之間仍存在隱性財務聯繫——的審查力度顯著加強。HKEX-GL106-25特別列出三類被視為「名義清理」的行為：第一，關連人士在償還後短期內再次向申請人提供貸款或財務資助；第二，關連人士通過第三方（如家族信託、關聯公司）間接向申請人提供資金；第三，申請人與關連人士之間簽訂明顯偏離市場條件的商業合同，以替代原貸款安排。
根據聯交所2024年上市委員會報告，該年度被退回的12宗主板申請中，有5宗涉及「名義清理」問題。其中一宗個案中，申請人表面上已償還關連人士的貸款，但償還資金來自關連人士控制的另一家BVI公司，聯交所認定該償還行為實質上為關連人士的循環資助，最終要求申請人重新進行全面清理。
集團內部貸款的特殊處理要求
對於集團內部結構複雜的申請人——特別是那些涉及多層BVI、Cayman及香港控股公司的架構——聯交所對集團內部貸款的審查尤為嚴格。根據《上市規則》第14A章的適用原則，集團內部貸款是否構成關連貸款，取決於貸款雙方是否屬於同一「關連人士集團」的定義範圍。若貸款雙方均為申請人直接或間接全資擁有的附屬公司，則該貸款通常不被視為關連交易；但若其中一方為申請人的非全資附屬公司或聯營公司，則可能觸發關連交易規定。
Mayer Brown的報告指出，實務中最常見的陷阱是申請人將集團內部貸款視為「非關連交易」，卻未充分披露貸款雙方的股權結構及控制關係。聯交所對此類情況的處理方式通常是要求申請人提供完整的集團組織架構圖、各層控股公司的股權登記文件，以及貸款協議的完整條款，以判斷是否存在關連關係。
上市後持續關連貸款的處理
聯交所並非要求申請人在上市後完全禁止與關連人士之間的貸款往來，而是要求該等貸款必須符合《上市規則》第14A章關於持續關連交易的規定，包括年度上限、公告及獨立股東批准等要求。因此，申請人在上市前清理關連貸款時，必須明確區分「一次性清理」與「持續合規」的範疇。
實務操作上，申請人應在上市申請文件中明確列出所有擬於上市後繼續存在的關連貸款，並為其設定合理的年度上限。聯交所對此類持續關連貸款的上限審查標準，通常以申請人上市前三年的歷史交易金額為基準，加上合理的業務增長預期。若申請人未能提供充分的歷史數據或增長預測依據，聯交所可能要求其將上限設定在較低水平，甚至要求申請人承諾在上市後某個時點前完全終止該等貸款。
行動建議與時間表規劃要點
聯交所對關連貸款清理的時限要求，已從過去的「建議性指引」升級為「原則性強制門檻」，上市申請人必須將其納入整體上市時間表的核心環節。以下為五項具體行動建議：
第一，上市申請人應在啟動上市籌備工作時，立即對集團內部所有關連貸款進行全面盤點，包括貸款金額、條款、資金來源及關連人士的股權結構，並在A1申請前至少十二個月開始清理程序，以預留足夠的緩衝時間。
第二，對於金額較大或結構複雜的關連貸款，申請人應優先採用現金償還方式，並確保償還資金來源的獨立性——若償還資金來自第三方金融機構貸款，該貸款必須在上市文件中充分披露，且貸款條款須經獨立財務顧問確認符合公平原則。
第三，貸款豁免方案必須經獨立股東批准，且豁免協議中不得附帶任何隱含條件或未來補償安排——申請人應在豁免協議簽署前，取得獨立財務顧問對豁免商業理由及公平性的書面確認。
第四，集團內部貸款的清理必須以申請人完整的集團組織架構圖為基礎，確保所有涉及非全資附屬公司或聯營公司的貸款均被納入關連貸款範疇，並按《上市規則》第14A章的規定進行處理。
第五，上市後擬繼續存在的關連貸款，必須在上市申請文件中明確列出並設定合理年度上限——申請人應以歷史交易數據為基礎，結合業務增長預測，提供充分的上限設定依據，避免聯交所對上限水平提出質疑。